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Le candidat républicain Donald Trump a été élu président des États-Unis pour la deuxième fois (après un premier mandat entre 2016 et 2020). Cette victoire s’avère bien plus large que ce à quoi beaucoup s’attendaient avant les élections.
Le parti républicain a également remporté la majorité au Sénat. Toutefois, le résultat des élections à la Chambre des représentants n’était pas encore certain à l’heure où nous écrivons ces lignes.
Le président élu Donald Trump a remporté la victoire grâce à un programme politique prévoyant des réductions d’impôts, des droits de douane sur les importations, un contrôle plus strict de l’immigration et un recul des politiques environnementales (voir tableau ci-dessous). Il est également favorable à la déréglementation dans toute une série de secteurs.
La capacité de Donald Trump à mettre en œuvre une partie de son programme politique dépendra des résultats obtenus par les républicains à la Chambre des représentants, car les budgets, par exemple, doivent être approuvés par les deux chambres. Si les démocrates remportent la Chambre des représentants, il est peu probable qu’ils acceptent la demande de Donald Trump de prolonger intégralement la loi de 2017 sur les réductions d’impôts et les emplois (ou TCJA, pour "Tax Cuts and Jobs Act") ou de ramener le taux d’imposition des sociétés de 21 % à 15 %.
Le programme de campagne de Kamala Harris prévoyait toutefois de proroger certaines des réductions d’impôts prévues par le TCJA pour les personnes gagnant moins de 400 000 dollars par an, ce qui laisse a priori penser qu’un accord pourrait être conclu sur ce point.
Un accord sur les réductions d’impôts dans d’autres domaines risque de s’avérer difficile, étant donné que les démocrates voulaient augmenter le taux de l’impôt sur les sociétés pour contribuer au financement de la hausse des dépenses sociales. Même si Donald Trump acceptait d’augmenter les dépenses sociales pour faire passer une plus grande partie de son programme de réduction d’impôts, certains membres du parti républicain, favorables à une discipline budgétaire plus stricte, risqueraient de ne pas être d’accord avec un tel compromis.
Si les républicains remportent la Chambre des représentants, il est probable que les réductions d’impôts prévues par le TCJA soient intégralement reconduites et que le taux d’imposition des sociétés soit ramené de 21 % à 15 %.
Programme politique de Donald Trump
| Politique budgétaire |
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| Commerce et industrie |
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| Immigration |
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| Environnement |
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| Géopolitique |
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Sources : HSBC Asset Management, 6 novembre 2024
Le président dispose d’une plus grande liberté d’action concernant d’autres sujets politiques
Ainsi, au cours de son premier mandat, le président Donald Trump a eu recours à la loi sur les pouvoirs économiques en cas d’urgence internationale pour faire sortir les États-Unis du Partenariat Transpacifique (TPP) et augmenter les droits de douane sur les importations mexicaines. De même, en 2018, il a eu recours à la section 301 de la loi américaine sur le commerce (1974) pour imposer des droits de douane sur les importations chinoises.
Donald Trump pourrait adopter une approche similaire pour gérer les différends commerciaux bilatéraux, par exemple avec la Chine. Il est cependant plus difficile de déterminer si Donald Trump pourrait appliquer de la même manière des droits de douane de 10 à 20 % sur toutes les importations aux États-Unis.
Avant les élections, la question de savoir si Donald Trump pourrait imposer des droits de douane généralisés sans l’approbation du Congrès a été soulevée, compte tenu de l’ambiguïté concernant l’organe du gouvernement qui est responsable en dernier ressort de la politique en matière de commerce. Des droits de douane de grande ampleur ne sont pas à exclure, même si les démocrates remportent la Chambre des représentants.
Si les républicains remportent les trois institutions (Maison Blanche, Sénat et Chambre des représentants), la mise en place des droits de douane sera plus facile et la principale source d’incertitude sera alors de savoir si Donald Trump est déterminé à poursuivre ses politiques protectionnistes ou s’il a plutôt l’intention d’utiliser la menace des droits de douane pour obtenir des concessions de la part d’autres pays dans le domaine du commerce ou sur d’autres questions politiques.
Il semble donc probable que des droits de douane soient imposés, au minimum, à certains partenaires commerciaux. L’incertitude en matière de politique commerciale devrait rester élevée. Qui plus est, les différends commerciaux pourraient s’étendre à d’autres domaines, ce qui créerait un environnement géopolitique plus tendu.
L’immigration a été un enjeu électoral majeur
Donald Trump a l’intention de réduire considérablement l’immigration clandestine. Dans ce domaine, Joe Biden et Donald Trump lors de son premier mandat ont eu largement recours aux décrets, ce qui laisse penser que le Congrès (Sénat et Chambre des représentants) ne sera probablement pas un obstacle majeur, même si les démocrates contrôlent la Chambre des représentants, à moins de devoir débloquer de nouveaux fonds dans le cadre du processus budgétaire.
De même, le président élu Donald Trump aura probablement recours à des décrets et à des modifications de la réglementation pour atteindre en partie ses objectifs en matière de politique environnementale. Toutefois, le souhait de Donald Trump d’abroger certaines parties de la loi sur la réduction de l’inflation (« Inflation Reduction Act », ou IRA) nécessiterait l’approbation du Congrès, qu’il est peu probable qu’une Chambre démocrate accorde. Même si les républicains contrôlent la Chambre, l’abrogation de certains éléments de l’IRA n’est pas acquise, puisque certaines régions républicaines ont bénéficié de financements. Dès lors, leurs représentants pourraient s’opposer à Donald Trump sur cette question.
Il est probable que la politique budgétaire soit plus souple sous une administration Trump, même si le degré de détente dépendra du vainqueur de la Chambre des représentants. Toutes choses égales par ailleurs, cet assouplissement de la politique budgétaire devrait soutenir la croissance. Un programme de déréglementation pourrait également stimuler l’économie.
Cependant, les autres principales propositions politiques de Donald Trump (droits de douane et contrôle de l’immigration) sont susceptibles de peser plus ou moins lourdement sur l’activité. L’impact sur la croissance et l’inflation dépendra fortement du degré d’agressivité avec lequel Donald Trump mènera ses mesures protectionnistes.
La mise en place complète des droits de douane proposés par Donald Trump et les mesures prises en réaction par les autres pays auraient très probablement pour effet de faire grimper l’inflation de manière significative dans un premier temps et d’affaiblir l’activité économique, en provoquant des obstacles au sein des chaînes d’approvisionnement et en érodant les revenus réels (après prise en compte de l’inflation) et le pouvoir d’achat des ménages. A moyen terme, l’affaiblissement de la demande pourrait alors conduire à une baisse de l’inflation.
À l’inverse, si Donald Trump se contente de brandir la menace des droits de douane pour obtenir des concessions de ses partenaires commerciaux, ou s’il ne parvient pas à faire adopter des droits de douane de grande ampleur par le Congrès, l’impact économique pourrait être relativement limité, même si l’incertitude pourrait peser sur la croissance.
La réaction de la Fed (Banque centrale américaine) face à l’activisme fiscal de Donald Trump est un autre élément à prendre en compte. Selon notre scénario de base, la Fed devrait opérer un cycle de réduction des taux d’intérêt relativement limité en 2025. Celui-ci devrait aboutir à un taux d’environ 3,5 % d’ici à la fin de l’année prochaine. À plus long terme, si des droits de douane sont imposés, la Réserve fédérale (Fed) devra probablement au moins dans un premier temps mener une politique monétaire plus restrictive qu’elle ne l’aurait fait autrement. Elle devra en effet veiller à ce que la hausse des prix à l’importation ne vienne pas compromettre l’ancrage des anticipations d’inflation à moyen terme.
À ce stade, les conséquences de la future présidence Trump sur l’économie américaine sont incertaines, mais présentent des risques à la hausse pour l’inflation. Les risques pour la croissance sont à la hausse si les républicains remportent la Chambre des représentants mais que Donald Trump ne donne pas suite à ses politiques protectionnistes. En revanche, les risques sont orientés à la baisse s’il met en œuvre des droits de douane commerciaux généralisés.
Les répercussions des politiques américaines sur les autres économies restent à déterminer. Quoi qu’il en soit, si Donald Trump décide et parvient à faire adopter une augmentation substantielle des droits de douane à l’importation, plusieurs économies émergentes d’Amérique latine et d’Asie devraient figurer parmi les plus exposées (voir graphique ci-dessous). Et si les taux d’intérêt américains finissent par s’établir à un niveau plus élevé, cela pourrait également pénaliser certains marchés émergents, en particulier ceux qui sont moins en mesure d’émettre en monnaie locale.
Les économies avancées sont dans l’ensemble moins exposées (à l’exception du Canada), mais elles seraient tout de même touchées si des droits de douane de 10 à 20 % étaient imposés sur les échanges commerciaux. Même en l’absence d’une orientation politique claire sur les droits de douane, l’incertitude entourant la politique commerciale des États-Unis devrait peser sur le commerce mondial et la croissance jusqu’à ce que la situation devienne plus précise.
Exportations* vers les États-Unis en % du Produit Intérieur Brut
Source : Macroband, HSBC AM, 6 novembre 2024.
*MX - Mexique, VN- Vietnam, CA - Canada, TH Thaîlande, MY - Malaisie, KR - Corée du Sud, CL - Chili, DE - Allemagne, EZ - Zone euro, IT - Italie, CN- Chine, JP - Japon, PH - Philippines, GB - Grande-Bretagne, IN - Inde, ID - Indonésie, BR - Brésil, FR France, ES - Espagne.
Un résultat électoral sans appel élimine une forme d’incertitude pour les marchés. Toutefois, compte tenu des questions évoquées ci-dessus, les investisseurs pourraient considérer que l’incertitude politique s’est accrue.
Durant l’année 2024 déjà, nous avions constaté que les marchés étaient "hypersensibles" aux nouvelles économiques. L’ajout d’une nouvelle incertitude politique est susceptible d’intensifier la volatilité du marché (propension aux variations de valorisations). Les investisseurs doivent donc se préparer à un parcours plus chaotique à l’avenir.
Comme évoqué précédemment, la nouvelle administration Trump est susceptible de mettre en œuvre une politique budgétaire active. Cela pourrait en retour aggraver des déficits budgétaires déjà importants. Il s’ensuivra probablement un cycle d’assouplissement peu prononcé de la part de la Fed, une augmentation des émissions de bons du Trésor et une pression à la hausse sur les rendements obligataires, les investisseurs exigeant une rémunération plus importante pour répondre aux incertitudes liées à l’inflation et aux taux d’intérêt à plus long terme.
La bonne nouvelle est qu’une situation de taux d’intérêt plus élevés pendant plus longtemps est synonyme pour les investisseurs obligataires d’une composante « revenu » solide et régulière (y compris dans des domaines tels que les crédits privés et titrisés). Cela pourrait toutefois aussi signifier que les investisseurs ne peuvent plus compter sur les obligations d’État comme une couverture (protection) pour leurs portefeuilles.
À court terme, la hausse des taux d’intérêt devrait renforcer l’attrait du dollar américain. Mais pour les investisseurs, l’important est de savoir si cela va durer.
La vigueur du dollar se manifeste déjà sur les marchés financiers depuis le début du mois d’octobre. Toutefois, le président élu Donald Trump et son équipe ont plaidé en faveur d’un affaiblissement à venir du dollar et ont fait valoir que de nombreux marchés émergents soutenaient artificiellement leur compétitivité extérieure. À terme, cela pourrait conduire à des discussions sur de nouveaux accords du Plaza* en 2025 afin d’affaiblir stratégiquement le dollar américain.
Dans le même temps, l’environnement économique reste compatible avec un ralentissement de la croissance américaine à l’horizon 2025. Nous n’excluons donc pas un affaiblissement du dollar américain en 2025.
*Les accords du Plaza sont un accord conjoint signé le 22 septembre 1985 entre la France, l’Allemagne de l’Ouest, le Japon, le Royaume-Uni et les États-Unis pour déprécier le dollar américain par rapport au franc français, au deutsche mark, au yen japonais et à la livre sterling en intervenant sur les marchés des devises.
Les actions américaines devraient trouver un nouveau catalyseur grâce à l’abaissement proposé des taux d’imposition des sociétés, ce qui stimulerait les perspectives de bénéfices. Ceci pourrait peut-être même prolonger la récente tendance à "l’exceptionnalisme américain" (voir graphique ci-dessous).
Performance des actions américaines par rapport aux actions mondiales
Source : Bloomberg, HSBC AM, 6 novembre 2024. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiables des performances futures.
Selon nous, les investisseurs peuvent encore espérer une généralisation des performances des marchés d’actions. D’un point de vue fondamental, les valorisations américaines semblent tendues (bien plus qu’en 2016) et les prévisions de bénéfices sont déjà élevées. De ce fait, les actions américaines les plus chères sont particulièrement exposées à une certaine volatilité. Une croissance plus rapide en Europe et en Asie en 2025 semble suggérer qu’il est encore possible que les marchés hors États-Unis enregistrent une surperformance relative.
Dans un environnement caractérisé par une inflation et des taux d’intérêt plus élevés et une croissance économique continue, les titres value (sous-évalués) pourraient tirer leur épingle du jeu par rapport aux valeurs de croissance*. Une approche équilibrée et multifactorielle pourrait donner de bons résultats.
*Titre d'une entreprise dont les investisseurs attendent un taux de croissance très supérieur à la moyenne du marché.
En ce qui concerne les marchés émergents, la Chine a opéré un changement de cap majeur au cours des dernières semaines. Il s’agit là d’un élément crucial à surveiller. En effet la politique budgétaire de la Chine ainsi que sa politique en matière de crédit ont toujours été un catalyseur important pour les actions des marchés émergents. Un stimulus important, sous forme de mesures budgétaires, pourrait aider la Chine à relever les défis macroéconomiques intérieurs et à compenser les risques de détérioration du commerce extérieur. Pour ce qui est des marchés, il pourrait s’agir d’un moment décisif pour les investisseurs.
Achevé de rédiger le 7 novembre 2024.
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